Ty jsou dědictvím kurzového závazku z let 2013–2017, kdy centrální banka nákupy zahraničních deviz cíleně oslabovala kurz koruny. Hlavním důvodem jsou podle MMF vysoké náklady pro měnovou politiku v časech normalizace úrokových sazeb, resp. jejich vyšší úrovně oproti předpandemickým časům.
Tuzemské devizové rezervy jsou opravdu vysoké – v poměru k hrubému domácímu produktu (HDP) přibližně 40 procent, což je hodně i v mezinárodním srovnání a zhruba dvakrát více, než drží centrální banky Polska a Maďarska. Pro malou otevřenou ekonomiku fungují rezervy jako pojistka proti vnějším šokům, vůči kterým je zvlášť zranitelná.
To se potvrdilo v posledních letech hned několikrát (covid, válka na Ukrajině, pozn. aut.), kdy nejen kurzové intervence, ale i samotná velikost rezerv – chcete-li palebná síla ČNB – zafungovaly učebnicově: Pomohly stabilizovat kurz a následně tlumit dovezené inflační tlaky.
Vysoké devizové rezervy ale nejsou „free lunch“, jak správně upozorňuje MMF. Jejich nákladem jsou úroky placené ČNB komerčním bankám, které přebytečnou likviditu ukládají v rámci repo operací. Loni to bylo zhruba 100 miliard korun. Je ale třeba připomenout jeden zásadní fakt – cílem ČNB není dosahování zisku, ale zajištění nízké a stabilní inflace.
Účetní ztráta centrální banky by byla problémem pouze v situaci, kdy by ohrožovala její kredibilitu a provádění měnové politiky. A to se zjevně neděje – ČNB má kumulovanou ztrátu 333 miliard korun a se záporným kapitálem operuje od konce roku 2021 (a také dlouhé období předtím). Přesto je inflace poblíž cíle již déle než dva roky a letos by se na tom nemělo nic měnit.
ČNB se zároveň snaží vyšší náklady na straně pasiv vykompenzovat vyššími výnosy na straně aktiv, tedy z držených devizových rezerv. A to je správně, protože centrální banka má – na rozdíl od nás smrtelníků – jednu výhodu: Její časový horizont je fakticky nekonečný.
Diverzifikace rezerv směrem k vyššímu podílu akcií (aktuálně 26 % v rámci investiční tranše) přináší výsledky – loni činily výnosy z devizových rezerv rekordních 250 miliard korun a v posledních třech letech byly vždy vyšší než náklady na provádění měnové politiky (úroky placené bankám).
Doporučení MMF velmi pozvolna, transparentně a pravidelně snižovat velikost devizových rezerv tak, aby se minimalizovala kurzová reakce, dává z dlouhodobého pohledu smysl. Centrální banka ostatně již podobnou politiku provádí v souvislosti s pravidelným odprodejem výnosů z devizových rezerv.
Zároveň by ale redukce neměla být razantní – je třeba, aby si tuzemská centrální banka udržela dostatečnou palebnou sílu, a to zvláště v těchto geopoliticky rozhašených časech.
Autor je hlavní ekonom společnosti Patria Finance
(Redakčně upraveno)
